2007年7月至2008年3月的美元貶值顯現(xiàn)出貶值幅度大、波及范圍廣、影響因素多和波動(dòng)程度大的特點(diǎn)。

　　此輪美元貶值不利于人民幣匯率結(jié)構(gòu)優(yōu)化，可能沖抵中國貨幣政策效果，且不利于中國資產(chǎn)價(jià)格的理性形成，從而對(duì)中國金融生態(tài)造成負(fù)面影響。

　　對(duì)美元中長期均衡匯率的實(shí)證研究表明，此輪美元貶值不會(huì)引發(fā)系統(tǒng)性的美元危機(jī)，美元貶值見底的根本條件是次貸風(fēng)波滯后影響充分顯現(xiàn)后美元均衡匯率的企穩(wěn)及其長期惡化可能性的消除，美元貶值見底的時(shí)機(jī)很可能是2008年下半年。

　　自2007年第三季度次貸風(fēng)波爆發(fā)以來，美元匯率加速貶值，并刺激國際油價(jià)、金價(jià)一路飆升，造成了以“三金(美金、黃金和黑金石油)異動(dòng)”為表象的國際貨幣體系初步紊亂。受此影響，國際金融市場波動(dòng)加劇，恐慌情緒進(jìn)一步蔓延，歐美政策調(diào)控者遏制次貸風(fēng)波持續(xù)惡化的困難潛在增加，受次貸風(fēng)波直接沖擊較小的新興市場也面臨著貨幣升值壓力加大和外部金融風(fēng)險(xiǎn)激增的挑戰(zhàn)。

　　對(duì)此，中國政府高度關(guān)注。2008年3月18日十一屆全國人大一次會(huì)議閉幕后，溫家寶總理在人民大會(huì)堂回答記者提問時(shí)就明確提出：“我現(xiàn)在所憂慮的是，美元不斷貶值何時(shí)能夠見底？”針對(duì)這個(gè)關(guān)乎次貸風(fēng)波走向、世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展、國際金融穩(wěn)定和中國經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)鍵問題，本報(bào)告將對(duì)此輪美元貶值的態(tài)勢、特點(diǎn)和原因進(jìn)行簡要分析，并研究其對(duì)中國金融生態(tài)的影響，并借助對(duì)美元中長期均衡匯率的估算來判斷未來美元的走向。

　　此輪美元貶值的態(tài)勢

　　(一)美元名義匯率的變化

　　名義匯率是未經(jīng)通脹調(diào)整的匯率，美元名義匯率的整體變化由美元指數(shù)(DXY index)和美元名義有效匯率(Nominal effective exchange rate)綜合反映。前者來源于彭博(Bloomberg)，由包括6種主要貨幣的一籃子匯率折算而來；后者來源于國際清算銀行(BIS)，由包括52種主要貨幣的一籃子匯率折算而來。

　　2007年7月2日至2008年3月21日，美元指數(shù)由81.395點(diǎn)下滑至72.709點(diǎn)，190個(gè)交易日的貶值幅度為10.67%；2007年7月至2008年2月，美元名義有效匯率由86.65點(diǎn)跌至82.11點(diǎn)，8個(gè)月的貶值幅度為5.24%。兩者的不同表明，相對(duì)于世界大多數(shù)貨幣，美元對(duì)歐元、日元、英鎊、加拿大元、瑞典克朗和瑞士法郎的整體貶值幅度更大。2008年3月21日前一個(gè)季度和前一個(gè)月，美元指數(shù)分別貶值6.48%和3.83%；相比2007年11月和2008年1月，美元名義有效匯率貶值幅度則分別為0.64%和0.77%。

　　(二)美元實(shí)際匯率的變化

　　實(shí)際匯率是剔除貨幣因素的匯率，美元實(shí)際匯率的整體變化由美元實(shí)際有效匯率(Real effective exchange rate)綜合反映。國際清算銀行的數(shù)據(jù)顯示，由包括52種貨幣的一籃子匯率經(jīng)過通脹調(diào)整后折算而來。2007年7月至2008年2月，美元實(shí)際有效匯率由88.73點(diǎn)跌至83.61點(diǎn)，8個(gè)月的貶值幅度為5.77%，近一個(gè)季度和一個(gè)月的貶值幅度則分別為0.5%和0.87%。

　　此輪美元貶值的特點(diǎn)

　　首先是幅度大。在2007年7月2日至2008年3月21日的8個(gè)多月里美元指數(shù)下跌了10.67%，貶值幅度之大為20多年來所少有。

　　其次是范圍廣。雖然升貶互現(xiàn)的結(jié)構(gòu)意味著此輪美元貶值不是純粹意義上的全面貶值，但此輪美元貶值波及范圍很廣。

　　第三是影響因素多。由于名義匯率未經(jīng)通脹調(diào)整，所以貨幣因素的變化經(jīng)常導(dǎo)致名義匯率的較大波動(dòng)，1994年1月以來，在大部分美元匯率波動(dòng)較大的時(shí)段，美元名義有效匯率和實(shí)際有效匯率的波幅偏離都較為明顯。而此輪美元貶值中名義匯率和實(shí)際匯率卻具有較強(qiáng)同步性，2007年7月至2008年2月，兩者分別貶值了5.24%和5.77%, 0.53個(gè)百分點(diǎn)的波幅偏離遠(yuǎn)低于時(shí)間序列上0.98個(gè)百分點(diǎn)的波幅偏離平均值。這表明此輪美元貶值的影響因素較多，結(jié)合背景分析，次貸風(fēng)波對(duì)美元匯率的影響不僅包含貨幣因素，還包含實(shí)體經(jīng)濟(jì)因素。

　　第四是波動(dòng)程度大。此輪美元貶值并非一路向下的跌跌不休，以2007年11月23日和2008年3月17日兩個(gè)階段性歷史谷底為標(biāo)志，美元在次貸風(fēng)波后經(jīng)歷了“大跌到反彈再到大跌再反彈”的起起伏伏，貶值過程中呈現(xiàn)出較大波動(dòng)性，并不斷創(chuàng)造和刷新各種歷史紀(jì)錄。2007年11月23日，美元指數(shù)創(chuàng)出當(dāng)時(shí)新低，對(duì)歐元跌至紀(jì)錄低點(diǎn)，對(duì)英鎊跌至26年新低，對(duì)加元更是滑到了一個(gè)世紀(jì)以來從未有過的水平；2008年3月17日，美元指數(shù)一度創(chuàng)下新低，對(duì)歐元再創(chuàng)歷史新高，對(duì)日元跌破12年半新低，對(duì)瑞士法郎也迭創(chuàng)歷史新低。

　　較強(qiáng)波動(dòng)性一方面反映了次貸風(fēng)波余波未平背景下市場預(yù)期的不穩(wěn)定，另一方面也加大了美元趨勢判斷的困難。2008年3月18日美聯(lián)儲(chǔ)再次降息75個(gè)基點(diǎn)之后美元匯率小幅企穩(wěn)，3月21日前一個(gè)月177種貨幣中已經(jīng)只有98種貨幣相對(duì)美元升值，相比觀察期前一個(gè)季度的111種和次貸風(fēng)波以來的128種大大減少，美元貶值呈現(xiàn)出趨勢放緩的跡象。由于此輪美元貶值具有波動(dòng)程度大的特征，這種短期變化究竟是超跌反彈還是構(gòu)筑底部有待判斷。

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