4次交割均平穩(wěn)順利 期指“到期日效應(yīng)”何以未顯

　　4次交割均平穩(wěn)順利，投資者開始以平常心看待

　　股指期貨到交割日時(shí)，沒有出現(xiàn)交易者大量平倉(cāng)、轉(zhuǎn)倉(cāng)從而影響大盤劇烈波動(dòng)的現(xiàn)象，“到期日效應(yīng)”未顯有幾個(gè)原因，股指期貨還處于初級(jí)階段，機(jī)構(gòu)投資者參與度尚不高，持倉(cāng)量也比較小，因此對(duì)大盤無(wú)法構(gòu)成直接沖擊。而用最后兩小時(shí)滬深300指數(shù)的平均價(jià)作為結(jié)算價(jià)的嚴(yán)格制度安排，更是避免了投機(jī)者短期內(nèi)對(duì)指數(shù)的操縱

　　8月20日，股指期貨IF1008合約交割，交割金額為4.77億元，交割結(jié)算價(jià)為2911.75點(diǎn)�？偝山涣�8120795手，日均180462手，持倉(cāng)量日均為13384手。

　　雖然，受19日歐美股市大跌影響低開低走，周五股指期貨全天下跌2.09%，主力1009合約開盤2971.2點(diǎn)，收盤2921.8點(diǎn)，下跌62.4點(diǎn)，但成交量較前一交易日大幅放大。與前三次相同，點(diǎn)位雖有一些波動(dòng)，但整體交割平穩(wěn)。這是股指期貨第4次交割，也是第4次未出現(xiàn)“到期日效應(yīng)”。這表明，市場(chǎng)對(duì)股指期貨合約交割的擔(dān)憂和猜測(cè)逐漸消退，投資者開始以平常心看待交割。

　　合約價(jià)格和股票現(xiàn)貨指數(shù)擬合度高，主力合約實(shí)現(xiàn)平滑過(guò)渡

　　在海外市場(chǎng)，股指期貨結(jié)算日或臨近到期，由于期貨合約交易買賣失衡而導(dǎo)致現(xiàn)貨價(jià)格交易量及波動(dòng)性異常變化，被稱為“到期日效應(yīng)”。因此，股指期貨上市之初，社會(huì)各界曾比較擔(dān)心，中金所的股指期貨是否也會(huì)出現(xiàn)“到期日效應(yīng)”。

　　自4月16日滬深300股票指數(shù)期貨在中國(guó)金融期貨交易所開始交易至今，前三次交割總量為3279手，交割總金額為26.34億元。

　　從相關(guān)數(shù)據(jù)看，4個(gè)交割合約的收盤價(jià)與交割結(jié)算價(jià)的價(jià)差分別為0.34點(diǎn)、0.7點(diǎn)、0.21點(diǎn)和0.15點(diǎn)，期貨合約的價(jià)格和股票現(xiàn)貨指數(shù)的擬合度相當(dāng)高。另外，股指期貨前三個(gè)交割合約進(jìn)入交割周以后，交易量和持倉(cāng)量逐步遞減，與此同時(shí)，次月合約交易量和持倉(cāng)量穩(wěn)步遞增，主力合約實(shí)現(xiàn)平滑過(guò)渡。

　　這表明，股指期貨市場(chǎng)的運(yùn)行效率較高，股指期貨的交割制度及技術(shù)系統(tǒng)經(jīng)受住了市場(chǎng)的檢驗(yàn)。

　　交割結(jié)算價(jià)為最后兩小時(shí)股市現(xiàn)貨指數(shù)的算術(shù)平均價(jià)，操縱股指的難度大大增加

　　對(duì)于中國(guó)的資本市場(chǎng)而言，股指期貨還是個(gè)新生事物，為何一個(gè)稚嫩的市場(chǎng)卻顯得如此成熟？

　　海通證券研究所高級(jí)研究員雍志強(qiáng)認(rèn)為，股指期貨合約交割能持續(xù)平穩(wěn)順利，證明了股指期貨標(biāo)的指數(shù)選擇、結(jié)算價(jià)確定方法和到期交割結(jié)算方式等制度設(shè)計(jì)的科學(xué)與合理。

　　中國(guó)國(guó)際期貨研究院常務(wù)副院長(zhǎng)王紅英認(rèn)為，滬深300指數(shù)期貨合約的交割結(jié)算價(jià)為交割日最后兩小時(shí)現(xiàn)貨指數(shù)的算術(shù)平均價(jià)，在全球股指期貨市場(chǎng)中是最為嚴(yán)格的，這從根本上防止了“到期日效應(yīng)”的發(fā)生。

　　這一制度使得投機(jī)力量企圖操縱股指的實(shí)際操作難度大大增加，同時(shí)，為套保、套利頭寸的平倉(cāng)和轉(zhuǎn)倉(cāng)操作預(yù)留了充足的空間，避免了期貨、現(xiàn)貨市場(chǎng)在到期日最后交易時(shí)段出現(xiàn)大量市價(jià)委托單，從而導(dǎo)致市場(chǎng)價(jià)格大幅波動(dòng)。

　　除了制度本身，投資者的理性操作也是原因之一。從股指期貨三個(gè)合約的實(shí)際交割情況來(lái)看，主力合約與非主力合約切換順利，客戶移倉(cāng)操作均勻，進(jìn)入交割的持倉(cāng)量較少，到期交割量小，IF1005合約交割率為萬(wàn)分之1.9，IF1006交割率為萬(wàn)分之2.3，IF1007交割率為萬(wàn)分之2.2，對(duì)期現(xiàn)貨市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行沒有產(chǎn)生大的影響。

　　股指期貨量能小也是一個(gè)原因。中國(guó)農(nóng)業(yè)大學(xué)期貨與金融衍生品研究中心教授常清認(rèn)為，股指期貨還處于初級(jí)階段，機(jī)構(gòu)投資者參與度尚不高，持倉(cāng)量也比較小，因此對(duì)大盤無(wú)法構(gòu)成理論上的聯(lián)動(dòng)關(guān)系。

　　成交量大、持倉(cāng)量小是市場(chǎng)成熟表現(xiàn)，有利于減小到期日對(duì)股市現(xiàn)貨市場(chǎng)沖擊

　　IF1008合約交割量為546手，以交割量除以總成交量來(lái)計(jì)算，IF1008交割率僅為萬(wàn)分之0.67；以交割量除以最高持倉(cāng)量來(lái)計(jì)算，交割率為2.1%。

　　合約交割平穩(wěn)順利的同時(shí)，股指期貨市場(chǎng)日均成交量非常高，日均多達(dá)20萬(wàn)手，日均持量卻只有1萬(wàn)手左右，最后交割更少，怎么看這個(gè)現(xiàn)象呢？

　　臺(tái)灣中山大學(xué)教授劉德明以為，在期貨市場(chǎng)，只有股市價(jià)格有波動(dòng)，才會(huì)有避險(xiǎn)需求和套利空間，才會(huì)有量的增加。若股市不漲不跌，期指基本無(wú)量。目前股指期貨市場(chǎng)持倉(cāng)量小、成交量大，這是正常而且成熟的表現(xiàn)。全世界的股指期貨市場(chǎng)都期待能有這樣的現(xiàn)象。目前股指期貨市場(chǎng)是采用現(xiàn)金交割方式，不需要交割實(shí)物，依靠?jī)r(jià)差來(lái)進(jìn)行規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、獲取收益，因此持倉(cāng)量大對(duì)于交易者沒有意義。

　　同時(shí)，持倉(cāng)量大的成本高、風(fēng)險(xiǎn)大。由于股指期貨杠桿倍數(shù)很高，投資者只要有足夠的價(jià)差就可以覆蓋手續(xù)費(fèi)甚至完成套保的目標(biāo)，不一定要持倉(cāng)。即使虧損的情況下，當(dāng)日停損也是合理的。因?yàn)楦粢沟娘L(fēng)險(xiǎn)太大，投資者永遠(yuǎn)無(wú)法預(yù)測(cè)第二天會(huì)是什么開盤價(jià)。而且，持倉(cāng)量小還有利于減小到期日對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的沖擊。

　　什么是到期日效應(yīng)(鏈接)

　　所謂到期日效應(yīng)指在股指期貨結(jié)算日，目標(biāo)指數(shù)的成交量和波動(dòng)率顯著增加的現(xiàn)象。例如，由于臨近交割，投資人不管是持有多單還是空單都非買或非賣不可，由此帶來(lái)的“轉(zhuǎn)倉(cāng)效應(yīng)”會(huì)造成股指期貨和現(xiàn)貨指數(shù)波動(dòng)加劇。

　　到期日效應(yīng)產(chǎn)生的根本原因是指數(shù)期貨采用現(xiàn)金交割的方式進(jìn)行結(jié)算，而套利的平倉(cāng)交易、套期保值的轉(zhuǎn)倉(cāng)交易與投機(jī)交易者操縱結(jié)算價(jià)格的欲望，在最后結(jié)算日的相互作用產(chǎn)生了到期日效應(yīng)。

　　A股市場(chǎng)歷史上的多次暴跌如“2·27”、“5·30”和“6·27”都曾被業(yè)內(nèi)人士猜測(cè)與新加坡新華富時(shí)A50指數(shù)的交割日到期交割有關(guān)。記者　謝衛(wèi)群