即使是在全球金融危機(jī)爆發(fā)的前提下，人民幣匯率政策的運(yùn)用也不能脫離其政策目標(biāo)

　　美國(guó)次貸危機(jī)從三個(gè)層面對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。其一，次貸危機(jī)導(dǎo)致美歐日經(jīng)濟(jì)集體陷入衰退，造成發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體進(jìn)口需求下降；其二，次貸危機(jī)爆發(fā)導(dǎo)致國(guó)際資本流動(dòng)方向發(fā)生逆轉(zhuǎn)，對(duì)于中國(guó)資產(chǎn)價(jià)格的糟糕表現(xiàn)有推波助瀾之作用。由于發(fā)達(dá)國(guó)家金融機(jī)構(gòu)均在進(jìn)行去杠桿化——拋售風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)、償還負(fù)債，從而降低財(cái)務(wù)杠桿比率——導(dǎo)致大量短期國(guó)際資本從新興市場(chǎng)國(guó)家流出。事實(shí)上，從2008年6月起，中國(guó)的短期國(guó)際資本流入明顯減緩，至2008年9月已經(jīng)開(kāi)始出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)；其三，次貸危機(jī)的爆發(fā)使得中國(guó)外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)價(jià)值面臨巨大的潛在損失。

　　次貸危機(jī)下，人民幣匯率應(yīng)當(dāng)何去何從呢？如果短期匯率政策的目的是用來(lái)削弱次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的沖擊，那么理想的匯率水平應(yīng)當(dāng)有助于促進(jìn)中國(guó)出口、撫平短期國(guó)際資本的波動(dòng)以及最小化中國(guó)外匯儲(chǔ)備面臨的損失。然而，合理應(yīng)對(duì)上述三大沖擊，所要求人民幣匯率的運(yùn)動(dòng)方向是不一致的。為了促進(jìn)出口，人民幣應(yīng)當(dāng)對(duì)主要貿(mào)易國(guó)貨幣貶值；為了避免短期國(guó)際資本大幅流出我國(guó)，人民幣應(yīng)當(dāng)對(duì)美元升值；為了避免以美元計(jì)價(jià)的外匯儲(chǔ)備大幅縮水，人民幣應(yīng)當(dāng)避免對(duì)美元大幅升值。

　　從以上分析可見(jiàn)，人民幣匯率作為一種政策工具，不能同時(shí)用來(lái)實(shí)現(xiàn)多種政策目標(biāo)，這正是丁伯根所謂一種政策工具只能用于服務(wù)于一種政策目標(biāo)的政策搭配原則。那么人民幣匯率應(yīng)當(dāng)用來(lái)服務(wù)于什么政策目標(biāo)呢？根據(jù)開(kāi)放條件下的宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)，一國(guó)經(jīng)濟(jì)要維持可持續(xù)增長(zhǎng)，匯率政策應(yīng)用來(lái)實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)平衡。對(duì)內(nèi)而言，適當(dāng)?shù)娜嗣駧艆R率水平應(yīng)保證資源在制造業(yè)(貿(mào)易品)與服務(wù)業(yè)(非貿(mào)易品)部門之間得到合理配置；對(duì)外而言，適當(dāng)?shù)娜嗣駧艆R率水平應(yīng)保證中國(guó)在中長(zhǎng)期內(nèi)實(shí)現(xiàn)貿(mào)易平衡。即使是在全球金融危機(jī)爆發(fā)的前提下，匯率政策的運(yùn)用也不能脫離其政策目標(biāo)。

　　最近幾個(gè)月來(lái)，人民幣匯率走勢(shì)出現(xiàn)了一些新的特征。由于出口增速顯著下降，央行加強(qiáng)了對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù)，導(dǎo)致人民幣對(duì)美元匯率的升值幅度明顯減緩。如2008年第3季度，人民幣對(duì)美元名義匯率僅升值0.6%，遠(yuǎn)低于第1季度的4%。與此同時(shí)，由于這一期間內(nèi)美元對(duì)歐元大幅升值，造成人民幣對(duì)歐元匯率也出現(xiàn)大幅升值。2008年第3季度，人民幣對(duì)歐元名義匯率升值7.5%，這是人民幣匯改以來(lái)對(duì)歐元最大的單季升幅。受此影響，2008年第3季度的人民幣實(shí)際有效匯率升值7.6%，遠(yuǎn)高于第二季度的1.7%以及第一季度的0.62%。

　　人民幣對(duì)美元匯率升值趨勢(shì)減緩固然有助于緩解以美國(guó)為主要目的地的中國(guó)出口企業(yè)的壓力，對(duì)歐元匯率的劇烈升值卻不對(duì)稱地加大了以歐盟為主要目的地的出口企業(yè)的壓力。考慮到當(dāng)前歐盟已經(jīng)取代美國(guó)成為中國(guó)最大的出口市場(chǎng)，人民幣匯率近期來(lái)的波動(dòng)現(xiàn)狀從整體上而言是不利于中國(guó)出口行業(yè)的。

　　在各主要國(guó)際貨幣之間匯率大起大落之際，對(duì)于一個(gè)外貿(mào)依存度較高且出口市場(chǎng)分布較廣的國(guó)家而言，最合理的匯率政策是盯住按貿(mào)易權(quán)重加權(quán)的一籃子貨幣。這樣有助于平衡聚焦于不同目標(biāo)市場(chǎng)的出口商利益，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看有助于實(shí)現(xiàn)國(guó)際收支平衡。如果實(shí)施嚴(yán)格盯住一籃子貨幣的匯率政策，則過(guò)去一段時(shí)間內(nèi)人民幣匯率走勢(shì)應(yīng)當(dāng)是對(duì)美元貶值、對(duì)歐元升值(幅度沒(méi)現(xiàn)在這么大)。事實(shí)上，2005年7月人民幣匯改時(shí)，中國(guó)匯率政策的定位就是參考一籃子貨幣的管理浮動(dòng)匯率制度。現(xiàn)在我們需要的或許僅僅是將“參考”改為“盯住”。(張明 中國(guó)社科院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所博士)