上升行情未結(jié)束 無系統(tǒng)性機會

　　記者：大多數(shù)券商研究機構(gòu)在召開2010年策略會時提出今年市場將前高后低，同時普遍看好一季度行情，目前看來，應(yīng)當(dāng)如何把握A股一季度的走勢？上半年能見到全年市場高點嗎？

　　周金濤：我們認為對全年市場前高后低的判斷來源于對全球經(jīng)濟前高后低的判斷，目前來看這一結(jié)論依然是沒必要修正的。純粹看基本面應(yīng)該還是上半年出現(xiàn)高點可能性大。

　　首先，庫存周期高峰期的真正高峰應(yīng)當(dāng)出現(xiàn)在3月份之后，但是目前有兩個基本問題有待確認，首先，就是在化工、電子等出現(xiàn)庫存回補預(yù)期之后，其后續(xù)庫存回補強度不能確認，這一點在以往的庫存周期中同樣存在強弱兩種可能，而這個問題的明朗要等待進一步的數(shù)據(jù)確認，其時點估計在三月份。

　　同時，2009年的消費與貨幣因素和通脹預(yù)期因素有著極其重要的關(guān)系，而現(xiàn)在看來，汽車為代表的周期消費品的成交量的環(huán)比回落已經(jīng)形成一致性預(yù)期，但我們一直認為，環(huán)比回落是必然的，只不過需要確認的是環(huán)比回落的程度，當(dāng)新的平穩(wěn)增長中樞找到后，自然可以確認新的估值中樞。這個問題的明朗估計也要一個季度以上的時間，從而，消費甚至整個中國經(jīng)濟的搖擺在近期是不能避免的，這是市場另一個需要等待的因素。

　　上面的描述實際上說明，以補庫存為代表的主題可能要漸漸進入休整期，而消費股的價值中樞需要重新確認，市場也許會越來越無所適從，從而進入一個熱點的休整期，這就是市場當(dāng)前調(diào)整的主要原因。

　　對一季度3月份之后的行情依然持原有的樂觀態(tài)度，原因在于，目前沒有任何跡象能夠證明本次歐美庫存周期的高峰期不會出現(xiàn)，所以我們必須按照理論邏輯的結(jié)論來進行后續(xù)判斷。內(nèi)需方面，M1的拐頭意味著經(jīng)濟的增長內(nèi)容更多的轉(zhuǎn)到了真實需求。

　　銀國宏：市場前高后低判斷可能需要調(diào)整。我們的觀點是將一季度行情從“最確定的機會”修正為“謹慎的窄幅震蕩”，主要原因是政策變化引發(fā)了市場指數(shù)向年線尋求支撐的要求，而從歷史上一輪牛市的形成過程來看，在突破年線后回試支撐也是不可或缺的環(huán)節(jié)，但是1季度經(jīng)濟復(fù)蘇和業(yè)績增長的趨勢不會變，隨著2009年年報和2010年1季報的出臺，相信業(yè)績會對指數(shù)運行于年線之上形成有效支撐。

　　上半年能否見到高點現(xiàn)在看來主要不是取決于上半年能漲多少，而是取決于下半年經(jīng)濟從復(fù)蘇向正常增長推進的進程會不會因為政策緊縮而中斷，如果沒有中斷，那么下半年還有很多機會，如果經(jīng)濟增長出現(xiàn)曲折，上半年就會見到全年的高點。

　　畢子男：市場在1月份出現(xiàn)了一定幅度的調(diào)整，但不影響我們對全年的判斷，即我們認為2010年將在經(jīng)濟常態(tài)化、市場平衡化、機會結(jié)構(gòu)化的大背景下運行，市場運行區(qū)間在2700-3900，總體呈現(xiàn)平衡市的特征。

　　因此，在市場出現(xiàn)10%左右調(diào)整的當(dāng)下，機會將更大些；原因在于以銀行股為代表的權(quán)重股估值逐漸或已經(jīng)接近合理估值的下軌，這將制約市場整體的下跌幅度；而出口的好轉(zhuǎn)、業(yè)績的提升，“后危機”時代各個層面的調(diào)整將使得市場機會更具結(jié)構(gòu)性特征。

　　當(dāng)然，考慮到經(jīng)濟整體處于復(fù)蘇向好階段，我們認為1664點以來的上升行情還沒有結(jié)束；同時，2010年市場估值的上升動力將弱化、市場上升的動力更多的來自業(yè)績的上升，因此從這兩個層面來講，市場高點將在業(yè)績的逐漸恢復(fù)釋放過程中逐漸實現(xiàn)，即高點不會過早出現(xiàn)。

　　記者：2010年A股市場是否存在系統(tǒng)性機會？對2010年上證綜指或滬深300指數(shù)核心運行區(qū)間的研判是否有所修正？

　　周金濤：我們對2010年市場的基本判斷就是高位震蕩，這個判斷來源于我們前面提出的，2010年全年都在經(jīng)濟增長與政策退出的博弈間度過。目前來看，除一季度會出現(xiàn)由歐美補庫帶來的經(jīng)濟次高點之外，不再具有系統(tǒng)性的新的增長點，從而市場也就不存在系統(tǒng)性機會。

　　我們對上證指數(shù)的判斷就是一個區(qū)間震蕩，2600至3600點是這個震蕩的大致區(qū)間，而上半年可能會出現(xiàn)基于歐美補庫的機會，下半年的機會則要視政策的變動而定。

　　銀國宏：2010年的A股市場應(yīng)該不會存在系統(tǒng)性機會，這大概可以從兩個方面來分析：一是緊縮政策預(yù)期對藍籌股的估值形成壓力，在充分釋放這種預(yù)期之后，且經(jīng)濟增長無憂時才可能出現(xiàn)藍籌股驅(qū)動的指數(shù)性機會，但這需要等待很長的時間；另一個是從歷史看，頭一年指數(shù)大幅上漲第二年仍可延續(xù)要么需要超預(yù)期的政策，要么需要超預(yù)期的業(yè)績增長，2010年這兩點似乎都不存在。

　　我們原來對2010年的核心運行區(qū)間定位在3000到4000點之間，當(dāng)指數(shù)運行超越這一區(qū)間時建議采取反向策略，目前仍然堅持這一判斷。

　　畢子男：我們維持去年底對2010年的市場運行區(qū)間以及運行邏輯的判斷，尤其在當(dāng)下市場調(diào)整、政策趨緊、增量資金不足、市場整體由存量資金主導(dǎo)的背景下。從股市自身的運行規(guī)律來看、站在全年的角度看，經(jīng)過調(diào)整后的市場，目前機會將更大些。

　　創(chuàng)新業(yè)務(wù)推出

　　將改變投資思路

　　記者：融資融券、股指期貨等創(chuàng)新業(yè)務(wù)推出預(yù)期已十分明確，新業(yè)務(wù)推出短期、長期來看分別會對A股市場走勢造成何種影響？資本市場首次引入做空機制，會否改變市場的投資方式、思路？

　　周金濤：股指期貨本質(zhì)是一種較為中性的避險工具，它的推出不會也不能改變市場的長期趨勢，這是一個基本的認識，國外的經(jīng)驗也能證明這一點。然而，股指期貨推出后，可能會出現(xiàn)“交易轉(zhuǎn)移效應(yīng)”導(dǎo)致股市成交量降低，但“資金流入效應(yīng)”會促使股市成交量上升，二者綜合作用下，股指期貨的推出對提高股市成交量和流動性具有正面影響。

　　就短期來看，從美國、日本、韓國、中國香港、中國臺灣等推出股指期貨后市場運行情況來看，大多指數(shù)現(xiàn)貨在股指期貨上市之前短期上漲、在股指期貨上市之后短期下跌，這是一種短期的交易行為造成的。

　　無論是融資融券還是股指期貨，均引入了賣空機制：融券為投資者提供了賣空個股機制，而股指期貨則為投資者提供做空市場的工具，無論哪一種方式，都改變了之前投資者只有在上漲行情中才能獲利的投資思路，但從現(xiàn)有的國內(nèi)投資者結(jié)構(gòu)來看，我們認為這種做空機制最終可能只是會改變部分風(fēng)險偏好比較高的投資者的行為，而對于大型投資機構(gòu)而言，我們認為現(xiàn)有的以經(jīng)濟分析為基礎(chǔ)的投資行為和理念依然是有效的，而中小投資者由于能力的原因參與的可能性也較低，所以我們認為它只能改變局部投資者的投資方式。

　　銀國宏：融資融券、股指期貨等創(chuàng)新業(yè)務(wù)推出將改變市場只有做多才能賺錢的邏輯，其直接的影響可能是市場估值波動區(qū)間會被壓縮，歷史上指數(shù)PE從最低11倍多到最高70倍左右的大幅波動可能會大幅壓縮，但這需要較長的時間，需要經(jīng)歷一次完整的牛熊市才能趨于明朗。

　　短期而言，影響較大的應(yīng)該是對藍籌股的估值，等融資融券、股指期貨和正式運行之后，市場會更清晰地感受到藍籌股在這些業(yè)務(wù)影響下的配置需求是否會真的大幅提升，如果是這樣，藍籌股將迎來一次估值提升的過程。更具體的影響是對證券行業(yè)，證券業(yè)經(jīng)營業(yè)績持續(xù)增長最大的制約因素之一就是業(yè)務(wù)范圍拓展十分困難，特別是已上市券商基本存在資本富裕的現(xiàn)象，那么這兩項業(yè)務(wù)推出可以顯著提升證券公司的資金利用效率和ROE。

　　記者：目前比較看好哪些行業(yè)？投資者應(yīng)當(dāng)如何把握2010年的A股投資節(jié)奏？符合創(chuàng)新業(yè)務(wù)適當(dāng)性管理規(guī)定的投資者應(yīng)當(dāng)如何參與新業(yè)務(wù)的交易？

　　周金濤：根據(jù)我在前面提出的投資邏輯，完成本輪調(diào)整之后的市場熱點，就是要從中國的真實需求尋找。而中國的真實需求是什么，外部看，就是3月份之后可能明朗的歐美補庫趨勢，從而類似于化工、電子甚至設(shè)備依然存在機會。而內(nèi)部看，政策導(dǎo)向的就是區(qū)域和創(chuàng)新，從而無論如何市場仍然必須走主題投資之路，只不過，我們需要等待新的主題觸發(fā)點，同時，那個時候的主題可能會有所甄別而不再是雞犬升天了。

　　至于融資融券和股指期貨，由于其專業(yè)性強、杠桿高、風(fēng)險大，客觀上要求參與者具備較高的專業(yè)水平、較強的經(jīng)濟實力和風(fēng)險承受能力，不適合一般投資者廣泛參與，因此，建議投資者逐步地、循序參與創(chuàng)新業(yè)務(wù)交易，并隨時審視和評估可能面臨的風(fēng)險。

　　銀國宏：從目前的經(jīng)濟走勢和政策背景，短期內(nèi)值得關(guān)注的應(yīng)該是消費(主要是消費電子和食品飲料)、化工和交通運輸，最基本的邏輯是近期有過節(jié)、春耕的催化劑，再加上化工和交通運輸2009年累計漲幅不大，所以相對較為看好。

　　從略長的周期看，我認為2010年有可能出現(xiàn)科技股的輪回行情。自2000年科技股泡沫破裂后近10年科技股都沒有好表現(xiàn)，始終被邊緣化。同時科技股重新崛起在基本面上有邏輯支持：首先，科技股崛起的經(jīng)濟背景通常是傳統(tǒng)或舊的經(jīng)濟增長模式受到挑戰(zhàn)的階段，經(jīng)濟需要尋找新的增長驅(qū)動力，而科技創(chuàng)新往往被賦予重任。其次，在經(jīng)濟運行前景或緊縮政策預(yù)期不明朗的情況下，周期類股票的估值提升受到極大壓制，2009年4季度以來以電子信息為代表的IT類股票活躍是有著深刻的經(jīng)濟背景和股票屬性邏輯的。

　　畢子男：看好的行業(yè)包括兼具出口敏感和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的高技術(shù)產(chǎn)業(yè)(電子元器件、信息設(shè)備等)，因房地產(chǎn)銷售維持增長、刺激計劃利好的傳受益的建材裝飾、家具和鋼鐵、玻璃、氧化鋁、電力設(shè)備等產(chǎn)業(yè)，以及因超額貨幣等將漸次影響，考慮美元走勢、人民幣升值預(yù)期以及要素改革進程，更看好農(nóng)產(chǎn)品、食品等產(chǎn)業(yè)。

　　金融創(chuàng)新的本質(zhì)是為了規(guī)避各種風(fēng)險，因此，投資者在把握各個品種的運行規(guī)律之前，參與新業(yè)務(wù)可以更多地從保值、對沖風(fēng)險或者套利的角度出發(fā)而非簡單地從方向性投機出發(fā)；對于簡單的方向性投機，一定要控制好風(fēng)險，避免出現(xiàn)爆倉等不利局面。（記者 馬婧妤）