影響轄區(qū)上市公司股利分配的因素

　　監(jiān)管政策的推動。近幾年，監(jiān)管部門的政策引導在一定程度上約束了上市公司的分紅行為。2004年，證監(jiān)會發(fā)布了旨在保護中小股東合法權(quán)益的《關(guān)于加強社會公眾股股東權(quán)益保護的若干規(guī)定》，規(guī)定上市公司的股利分配應重視對投資者的合理投資回報；上市公司應當將其股利分配辦法載明于公司章程；上市公司董事會未作出現(xiàn)金股利分配預案的，應當在定期報告中披露原因，獨立董事應當對此發(fā)表獨立意見；上市公司最近三年未進行現(xiàn)金股利分配的，不得向社會公眾增發(fā)新股、發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券或向原有股東配售股份。2005年修訂的《年度報告的內(nèi)容與格式》第三十七條規(guī)定，公司應披露本次股利分配預案或資本公積金轉(zhuǎn)增股本預案，對于本報告期內(nèi)盈利但未提出現(xiàn)金股利分配預案的公司，應詳細說明原因，同時說明公司未分配利潤的用途和使用計劃。2006年出臺的《上市公司證券發(fā)行管理辦法》規(guī)定了公開發(fā)行證券的股利分配條件，即最近3年以現(xiàn)金或股票方式累計分配的利潤不少于最近3年實現(xiàn)的年均可分配利潤的20%。這些政策在對外披露、再融資等方面對上市公司形成了制度約束，對于引導和督促公司實施積極的分配政策取得了一定效果。

　　財務指標的限制。根據(jù)公司法的規(guī)定，股份公司在公司彌補虧損和提取法定公積金之前不得向股東分配利潤，因此，實現(xiàn)盈利是公司股利分配的前提條件。有能力對投資者派發(fā)紅包的公司，通常是盈利能力強、現(xiàn)金流充足的公司。

　　據(jù)2007年年報披露數(shù)據(jù)的統(tǒng)計，轄區(qū)上市公司平均每股收益(攤薄)和平均每股現(xiàn)金流量凈額分別為0.29元和0.43元，派現(xiàn)公司的平均每股收益(攤薄)和平均每股現(xiàn)金流量凈額分別為0.49元和0.83元，派現(xiàn)排名前十名的公司平均每股收益(攤薄)和平均每股現(xiàn)金流量凈額分別為1.12元和2.09元。

　　采用送紅股方式分配利潤的公司，通�，F(xiàn)金流不充足、股本較小。如2007年年報披露，益民商業(yè)(每10股送1.5股)和中華企業(yè)(每10股送2股)的每股現(xiàn)金流量凈額均為-0.05元；送紅股比例最大的東方明珠(每10股送6股)在年報中披露“因公司未來三年投資規(guī)模較大，現(xiàn)金需求較大，故2007年度不實現(xiàn)現(xiàn)金分紅，擬2007年度每10股派送股票股利6股”。

　　選擇資本公積轉(zhuǎn)增股份方式的公司，通常每股資本公積較大，有足夠資本公積用于轉(zhuǎn)增股本。據(jù)統(tǒng)計，2007年度轄區(qū)上市公司平均每股資本公積為1.31元，而采用資本公積轉(zhuǎn)增方式的19家公司的平均每股資本公積為2.23元。轉(zhuǎn)增比例排名第一的九龍山報告期每股收益為負，無利潤可分，但每股資本公積卻高達4.05元。此外，轉(zhuǎn)增比例較高的海通證券(10轉(zhuǎn)增7)和思源電氣(10轉(zhuǎn)增6)的每股資本公積也分別高達6.49元和6.19元。

　　兌現(xiàn)股改分紅承諾的約束。截至2007年底，轄區(qū)155家公司已完成股權(quán)分置改革，其中26家公司在股改中增加了未來分紅的承諾，除3家已過承諾期，報告期內(nèi)尚有23家公司處于履約期。分紅承諾成為這些公司股利分配的硬約束。

　　新會計準則應用的影響。上市公司從2007年1月1日起執(zhí)行新《企業(yè)會計準則》。由于新準則要求母公司對子公司的投資按照成本法核算，對于以子公司投資收益為主要利潤來源的投資型上市公司，新準則的追溯調(diào)整，影響了母公司的財務指標，部分上市公司母公司的未分配利潤為負，從而影響了以母公司可分配利潤為依據(jù)的股利分配。如第一食品母公司本年實現(xiàn)凈利潤2630萬元，追溯調(diào)整后未分配利潤變?yōu)?8883萬元，故公司不作現(xiàn)金分配。三愛富、新華傳媒等公司都存在因新會計準則調(diào)整無法進行現(xiàn)金分配的情況。

　　上市公司股利分配中存在的主要問題及監(jiān)管建議

　　上市公司股利分配意識淡薄，應提高現(xiàn)金分紅穩(wěn)定性，制定明確的股利政策。我國上市公司的股利分配意識較為淡薄，分配的隨意性較大，分紅比例偏低。深層次原因是上市公司長期存在內(nèi)部人控制或大股東一股獨大的問題，上市公司缺乏股利分配的動力，一方面，企業(yè)的內(nèi)部控制人控制著企業(yè)日常經(jīng)營，通過提高薪酬收入、加大在職消費等手段獲取收益，現(xiàn)金分紅無疑損失了其既得利益；另一方面，大股東及實際控制人通過控制上市公司關(guān)聯(lián)交易、再融資等方式獲得剩余索取權(quán)，股利分配對大股東影響甚微。

　　對比國外成熟資本市場，現(xiàn)金分紅是最主要的分配方式，不論當期盈利增長還是降低甚至虧損，公司力爭保持既定的股利政策，因為管理層們篤信穩(wěn)定的股利政策是吸引長期投資者的重要砝碼。在美國，上市公司分紅不是以半年或一年為周期，而是以一個季度為周期分紅。通用汽車、可口可樂等道瓊斯指數(shù)公司十年來保持一定數(shù)額的派現(xiàn)，其股票因而被兼顧固定收益和成長價值的投資者長期持有。

　　連續(xù)穩(wěn)定的股利政策，既是公司可持續(xù)發(fā)展的重要標志，也是公司可持續(xù)發(fā)展的重要條件，上市公司派現(xiàn)政策的穩(wěn)定性和持續(xù)性，是引導上市公司價值投資的源泉，應當鼓勵上市公司在《公司章程》中制訂穩(wěn)定的派現(xiàn)政策；鼓勵公司每年股東大會增加網(wǎng)絡投票的方式審議股利分配方案；規(guī)定有盈利不分紅的公司除在定期報告中詳細披露原因和資金項目用途外，還要做出相應的業(yè)績承諾或項目盈利預測，并接受投資者監(jiān)督。

　　國內(nèi)資本市場投機氛圍嚴重，應培育良好的分紅環(huán)境和長期投資的理念。在我國，由于上市公司分紅較少，進入股市的資金不是為了獲取投資分紅，而是為了賺取差價。作為股東，中小投資者在上市公司缺乏長期穩(wěn)定持續(xù)的股利分配的情況下，要想實現(xiàn)股東的剩余索取權(quán)，唯一的辦法就是用腳投票，實現(xiàn)資本利得。投資者的行為主要圍繞股價的波動進行，追漲殺跌，缺乏長期投資的理念。

　　對比國外成熟市場，分紅政策往往被作為判斷上市公司是否具有投資價值的重要參照，大方的分紅能讓投資者對上市公司的現(xiàn)金流與未來經(jīng)營水平抱有更大的信心。2000年，中國石油H股上市，股神巴菲特大量購入，其判斷依據(jù)之一是，中國石油H股承諾每年以凈利潤的45%分紅，據(jù)報道，中國石油在美國上市融資不過29億美元，而上市四年累積分紅高達119億美元。

　　為樹立投資者價值投資、長期投資的理念，促進中國資本市場的健康發(fā)展，我們必須建立良好的分紅環(huán)境，實現(xiàn)股利分配行為的理性化，保護廣大中小投資者的利益。

　　股利分配的稅收制度存在不合理問題，建議減少投資者稅收負擔，優(yōu)化技術(shù)安排。在股利分配稅收方面，目前對資本利得不征稅，但對現(xiàn)金股利征收20%的個人所得稅。由于流通股股東要繳納20%的所得稅，現(xiàn)行交易所系統(tǒng)對派息股票實施除權(quán)的結(jié)果是，流通股股東實際獲得的現(xiàn)金股利低于股票除權(quán)前后的價差。在不考慮二級市場交易因素的情況下，這種分紅除權(quán)其實是一種損失。因此，建議可考慮取消現(xiàn)金派息后股價除息的技術(shù)安排或降低現(xiàn)金分紅的稅負。

　　根據(jù)國家稅務總局的規(guī)定，上市公司分派股票股利時，個人和證券投資基金應以派發(fā)的股票票面金額為應納稅所得額計征個人所得稅，并由上市公司履行扣繳義務。但是，上市公司分配股票股利只涉及賬戶的結(jié)轉(zhuǎn)，不能像分配現(xiàn)金股利那樣方便的代扣代繳，實際操作較為困難。因此，建議可考慮取消這部分個人所得稅，或由上市公司墊付。(上海證監(jiān)局 楊子孟)