近期在充裕的資金面推動(dòng)下，一、二級(jí)債券市場(chǎng)的利率均出現(xiàn)下行，表現(xiàn)良好。然而市場(chǎng)聲音也透露出：未來(lái)的兩個(gè)月面臨CPI以及債券供給增加的雙重沖擊，下一階段的操作應(yīng)該謹(jǐn)慎，尤其是信用債的操作難度將加大。

　　流動(dòng)性助利率下行

　　在過(guò)去的半個(gè)月內(nèi)，債券市場(chǎng)的收益率出現(xiàn)了一波整體下探的行情。22日發(fā)行的900億元三年期央票的發(fā)行利率為2.74%，出乎市場(chǎng)預(yù)料地比兩周前下降1個(gè)基點(diǎn)。

　　同時(shí)，21日在一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行的七年期國(guó)債的招標(biāo)情況同樣令市場(chǎng)意外。此前市場(chǎng)一直預(yù)期本期國(guó)債的招標(biāo)利率在3.07%左右，但是最后中標(biāo)利率僅為3.01%，招投標(biāo)倍數(shù)達(dá)到1.85，并追加發(fā)行25.1億元。

　　市場(chǎng)人士指出，二季度銀行尤其是大銀行的資金面仍會(huì)對(duì)債市形成較好的支撐。海通證券算了這樣一筆賬，以全年新增貸款7.5萬(wàn)億、新增存貸比66%、二季度信貸投放占35%且有一次存款準(zhǔn)備金率上調(diào)來(lái)計(jì)算，二季度銀行月度新增可用于投資債的資金為2642億元，而一季度可比數(shù)據(jù)則是減少1403億元。因此從銀行需求角度看，資金面上將對(duì)債券形成較為有利的支撐。

　　除此以外，近期出臺(tái)的調(diào)控房地產(chǎn)的新“國(guó)十條”也間接地對(duì)債市起到支撐作用。有業(yè)內(nèi)人士稱，房貸的新政策使得銀行潛在的信貸投放減少，令銀行資金運(yùn)作壓力增加，紛紛流入債市分“一杯羹”。

　　第一創(chuàng)業(yè)則從不同的角度解釋房貸新政對(duì)債市的積極面。他們認(rèn)為，差別化的房貸政策抑制了投機(jī)需求，進(jìn)一步嚴(yán)控的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)信貸對(duì)投資產(chǎn)生抑制，而加息的作用也是通過(guò)對(duì)需求和投資的抑制來(lái)調(diào)控房地產(chǎn)的。因此，當(dāng)前措施的出臺(tái)，降低了加息的可能性，二季度利率風(fēng)險(xiǎn)很小。

　　CPI、供給雙重壓力

　　盡管債市又掀起了資金推動(dòng)行情，但是市場(chǎng)認(rèn)為，未來(lái)兩個(gè)月CPI大幅上升的可能會(huì)加大，債券市場(chǎng)將面臨較大壓力。此前，發(fā)改委人士對(duì)記者透露，今年價(jià)格漲幅的高點(diǎn)可能在5、6、7三月，預(yù)計(jì)2季度CPI在2.8%左右。

　　但是市場(chǎng)也有反對(duì)的聲音，認(rèn)為目前一系列宏觀和微觀的數(shù)據(jù)都顯示出經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升的趨勢(shì)，市場(chǎng)對(duì)CPI增加也早有預(yù)期，因此即使在二季度加息也不會(huì)對(duì)市場(chǎng)造成較大沖擊。而且，22日發(fā)行的三年期央票利率下降，有助于加息預(yù)期的降溫。

　　過(guò)去幾年的經(jīng)驗(yàn)顯示，二季度發(fā)行量是全年發(fā)行的高峰期之一。因此市場(chǎng)認(rèn)為，盡管目前銀行資金面對(duì)債市形成良好支撐，但是隨著債券供應(yīng)量開(kāi)始上升，二季度的供需會(huì)大致持平。

　　根據(jù)二季度的關(guān)鍵期限國(guó)債發(fā)行計(jì)劃，金融債的歷史發(fā)行規(guī)律，以及信用市場(chǎng)部分發(fā)行計(jì)劃，安信證券預(yù)測(cè)二季度債券的總供給大約在12000億元左右(不含央票)，考慮到各品種到期規(guī)模，凈發(fā)行量大概在7500億左右。渤海證券的預(yù)測(cè)則更為激進(jìn)，預(yù)計(jì)2 季度債券總供給約為 15400 億，凈供給量約10400億。

　　慎對(duì)信用債風(fēng)險(xiǎn)

　　基于上述的原因，債券利率上行有CPI的推動(dòng)，下行則有資金面的支持，因此分析人士認(rèn)為，接下來(lái)的一段期間債券市場(chǎng)收益率將呈現(xiàn)區(qū)間震蕩走勢(shì)，收益率向上突破并超過(guò)前期高點(diǎn)的風(fēng)險(xiǎn)不大。

　　市場(chǎng)反饋的聲音認(rèn)為，一季度表現(xiàn)頗優(yōu)的信用債會(huì)在二季度面臨壓力。國(guó)泰君安指出，基準(zhǔn)利率和資金面是影響信用債表現(xiàn)的最重要因素，但目前信用債的信用利差達(dá)到了相對(duì)低點(diǎn)，其絕對(duì)收益率也已處于較低水平，而且持有收益也有所下降，因此信用債的相對(duì)優(yōu)勢(shì)已下降。

　　他們建議，在央票利率不變的情況下，可保持目前的配置比例不變。一旦央票利率再次上行，建議全面下降信用債的配置比例以及久期。

　　海通證券則表示，二季度投資者要更換持有品種，從前期的中低資質(zhì)中長(zhǎng)期策略切換到短久期和低資質(zhì)的信用債投資策略。山西證券也持相同的觀點(diǎn)，指出為了縮短久期應(yīng)對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)低配利率產(chǎn)品；考慮到通脹預(yù)期，建議超配浮動(dòng)利率債券，推薦信用等級(jí)較低的債券。

　　廣發(fā)證券則更直接地指出，2季度信用債市場(chǎng)將面臨調(diào)整壓力，交易型機(jī)會(huì)應(yīng)該已經(jīng)不大。上海證券相對(duì)樂(lè)觀，表示信用債防御性較好，無(wú)論從絕對(duì)收益還是相對(duì)價(jià)值，在未來(lái)的一段時(shí)間仍具有配置意義。(涂艷)