盡管中央多次重申延續(xù)積極財政政策和適度寬松貨幣政策，但快速上漲的資產(chǎn)價格使得市場擔(dān)憂通貨膨脹有可能卷土重來，宏觀政策發(fā)生重大轉(zhuǎn)向。對此，中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家哈繼銘表示，下半年雖然投資比重將會下滑，但消費和出口將會為GDP作出更多的貢獻(xiàn)，預(yù)計全年GDP將增長8.2%。他建議在通脹苗頭出現(xiàn)之時必須調(diào)整政策，由于下半年經(jīng)濟(jì)增速有望達(dá)到9.3%，11月CPI有可能由負(fù)轉(zhuǎn)正，預(yù)計年底宏觀政策將發(fā)生微妙變化。

　　中國證券報：7月宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出爐，新增信貸3559億元，創(chuàng)下新低，未來經(jīng)濟(jì)局勢將如何演繹？促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的結(jié)構(gòu)會發(fā)生什么變化？

　　哈繼銘：回顧上半年的經(jīng)濟(jì)局勢，在刺激政策的帶動下經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁反彈，GDP增長速度達(dá)到7.1%。但從增長動力分配來看，我們認(rèn)為這是一個依靠投資“單引擎”拉動的市場，上半年增速高達(dá)33.6%的固定資產(chǎn)投資是經(jīng)濟(jì)增長主要引擎。最新公布的7月份宏觀數(shù)據(jù)中投資和工業(yè)生產(chǎn)低于預(yù)期，顯示經(jīng)濟(jì)上行趨勢不變，通縮仍在加劇，因此政府當(dāng)前的重點在于鞏固既有經(jīng)濟(jì)成果，而非急于改變政策方向。

　　展望下半年和明年上半年中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢，我們預(yù)測今年“保八”目標(biāo)的完成沒有懸念，下半年經(jīng)濟(jì)增速可能達(dá)到9.3%，全年有望達(dá)到8.2%。明年的增速會高于今年，達(dá)到8.6%。

　　拉動經(jīng)濟(jì)增長的三駕馬車對經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)將更加平衡，投資比重將會下滑，消費和出口將會為GDP作出更多的貢獻(xiàn)。2009年上半年，政府投資拉動經(jīng)濟(jì)增長了3個百分點，預(yù)計下半年這一數(shù)字將減少為2.1個百分點，明年將僅有0.3個百分點的貢獻(xiàn)；非政府投資方面對GDP的貢獻(xiàn)預(yù)期變動不大，在3.2-3.3個百分點之間；消費的貢獻(xiàn)會增加，今年上半年拉動增長3.8個百分點，明年的貢獻(xiàn)將達(dá)到4.3個百分點；凈出口今年上半年下拉GDP2.9個百分點，預(yù)計明年會貢獻(xiàn)0.7個百分點。

　　由于政府投資大幅放緩，整體投資增速回落，上半年主要依靠政府投資的局面能否持續(xù)值得考慮，下半年則要看房地產(chǎn)投資拉動，這個過程中投資結(jié)構(gòu)會更加平衡。

　　眼下房地產(chǎn)銷售面積大于建設(shè)面積，這會支撐并推動房價，并導(dǎo)致開發(fā)企業(yè)熱衷拿地，新開工項目會進(jìn)一步增多，這為未來投資速度加快奠定基礎(chǔ)。也意味著私人部門投資將會好轉(zhuǎn)。預(yù)計房地產(chǎn)銷售的強(qiáng)勁復(fù)蘇將推動明年房地產(chǎn)開發(fā)投資增長25%，而出口增長恢復(fù)至8%帶來的乘數(shù)效應(yīng)將拉動制造和采礦業(yè)投資8個百分點，兩者合計將帶動私人投資9.8個百分點。

　　出口方面，我們估算外部消費有望從今年下滑2.3%的水平在明年轉(zhuǎn)為增長1%，這將推動中國實際出口上升20個百分點，從今年的-12%升至明年的8%。并導(dǎo)致凈出口對GDP的貢獻(xiàn)由今年的-1.6個百分點上升至明年的0.7個百分點，出口相關(guān)板塊有望受益。而房地產(chǎn)市場也將拉動裝修材料、家電等行業(yè)的消費，未來消費行業(yè)也會繼續(xù)平穩(wěn)上升。

　　中國證券報：很多人認(rèn)為是通脹預(yù)期推動了股市和樓市的節(jié)節(jié)上升，您認(rèn)為我國什么時候有通脹之憂？主要有哪些主導(dǎo)因素？

　　哈繼銘：現(xiàn)在資產(chǎn)價格泡沫的風(fēng)險正在上升，通脹預(yù)期抬升。中國面臨的通脹壓力來自兩個方面，一是貨幣寬松，二是熱錢重新流入。與上一輪資產(chǎn)價格泡沫主要源于外因不同，這一次內(nèi)因的關(guān)聯(lián)性可能更大，眼下中國貨幣條件處于歷史最寬松水平，M2與名義GDP之間的差接近25個百分點，創(chuàng)下歷史記錄，但實際上市場上并不需要那么多錢。

　　寬松的貨幣供給抬高了通脹預(yù)期，中國過去的通脹周期都呈現(xiàn)出典型的“股價漲、樓價漲、物價漲”三部曲特征：資產(chǎn)價格上揚往往出現(xiàn)在通脹預(yù)期提升，但實際物價上漲尚未出現(xiàn)之際。通常資產(chǎn)類別中最靈活易變的價格———股價首先上揚，隨后通脹預(yù)期促使購房需求提前預(yù)支，推高樓價。未來財富效應(yīng)和買房后關(guān)聯(lián)支出將推動消費，導(dǎo)致物價上漲，那時，貨幣當(dāng)局將開始收緊流動性。政策收緊的初期，新興市場資產(chǎn)價格往往仍有一波“最后的瘋狂”，因為加息等措施可能短期內(nèi)加大國內(nèi)外利差，貨幣升值預(yù)期吸引更多資金流入。

　　外部因素來看，目前美、日等發(fā)達(dá)國家大幅降息，達(dá)到或接近零利率，加上美國印鈔買債的數(shù)量型放松措施都使得美元面臨貶值壓力，美國M2同GDP增速之差超過10%，這些因素帶動全球“放松”，為投資者提供了充裕的流動性子彈，流動性“水位向上”。但中印等新興市場經(jīng)濟(jì)增速降幅顯著低于發(fā)達(dá)國家，雙方的經(jīng)濟(jì)增速差距擴(kuò)大，流動性開始向新興國家傾斜：我們統(tǒng)計了流入我國難以解釋的資金數(shù)量，去年四季度這部分資金為負(fù)的200多億元，今年這部分資金增長超過1000億元。這意味著近期大量國際短期資金傾斜進(jìn)入中國，這些表現(xiàn)與90年代初期非常相似，只是現(xiàn)在美國利率更低，貨幣增速更快，全球經(jīng)濟(jì)失衡比那時候更嚴(yán)重。新興市場資產(chǎn)價格已有重現(xiàn)90年代泡沫的端倪，比如今年以來金磚四國包括印尼的股市上漲幅度在全球都是居前的。

　　正是上面的因素，加上在經(jīng)濟(jì)潛在增速結(jié)構(gòu)性放慢的局面下，今年的經(jīng)濟(jì)刺激力度較大，使產(chǎn)出缺口幾乎為零，這些因素未來將推高物價。雖然制造業(yè)產(chǎn)能過剩的壓力懸而未決，但我們的食品在CPI中的占比更大，國內(nèi)豬價目前已跌至成本線以下，豬價上漲可能卷土重來，部分地區(qū)水價、電價等公共服務(wù)價格也在上漲。均衡后，今年的CPI整體水平在-0.5%,預(yù)計明年是3.5%-5%，中國的通脹會早于美國出現(xiàn)。

　　中國證券報：通脹可能會卷土重來，您認(rèn)為政策上應(yīng)如何應(yīng)對？

　　哈繼銘：我們觀察發(fā)現(xiàn)，2009年美國仍處于通縮之中，預(yù)計2010年溫和通脹0.5%-1.3%，直至2011年才顯著上升至1.1%-3.1%。從歷史上看，美國幾乎從未做到在貨幣大幅擴(kuò)張或是大幅降息之后及時退出而避免通脹，也從未在債務(wù)大幅上揚或美元顯著貶值后避免通脹，因此寄希望于美國政策及時關(guān)緊流動性的“水龍頭”來避免通脹如水中撈月。

　　這時候中國該怎么辦？新興市場自己的調(diào)整受到太多約束，沒法隨心所欲的調(diào)整，在熱錢流入之際并不敢加息，貨幣政策受到有效匯率的牽制。此外還出現(xiàn)了一個新的牽制，很多新興國家都使用了財政刺激手段搞基礎(chǔ)建設(shè)，這都是中長期投資，很難叫停。騎虎難下，最安全的地方是老虎背，別下來。

　　只要今年“保八”的任務(wù)完成，明年必然會防止通脹。但是什么時候把握？我認(rèn)為在中國通脹苗頭起來的時候必須調(diào)整政策。由于翹尾因素影響，7月份CPI仍然為負(fù)，但未來數(shù)月翹尾因素負(fù)效應(yīng)會逐步減弱。我們預(yù)計，今年11月份CPI將發(fā)生質(zhì)變，由負(fù)轉(zhuǎn)正，加上四季度GDP有可能從8%轉(zhuǎn)到9%，這些因素都需要關(guān)注。年底經(jīng)濟(jì)工作會議將要召開，預(yù)期這時候政策會發(fā)生一些微妙的變化，并可能會引起市場的反應(yīng)。(蔡宗琦)