主持人：冷秋

　　嘉賓：大通證券歐陽曉輝

　　問：在期指推出之前市場曾擔心股指期貨的流動性問題，現(xiàn)在看情況如何？近期合約活躍度明顯提升，是否正常？

　　答：近月合約的活躍是股指期貨的特征之一，但5月份合約在推出之初就有如此大的活躍程度確實已經(jīng)超過了市場此前的預期。5月份合約除首個交易日外，其他交易日成交量都可以保證在10萬手之上，而其他月份表現(xiàn)相對遜色，6月份合約平均每日不超過萬手，兩個季月合約基本不超千手。

　　根據(jù)中金所的數(shù)據(jù)，股指期貨首日參與交易的賬戶為5154個，約占當時總開戶數(shù)(9137戶)的56.5%，而5月份合約首日的成交量就高達48988手；而從第二個交易日開始，每日的成交量均超過10萬手，目前，股指期貨開戶數(shù)大致在1.5萬戶左右，假設(shè)實際參與交易的賬戶占開戶數(shù)的80%，每個賬戶每日也要成交8手以上，因此，投資者的操作也是相當頻繁的。

　　從交易量與持倉量的比值也可以反映出短線交易頻繁的特點。主力合約成交量與持倉量的比，首日為18∶1，次日為27∶1，第三日竟攀升至32∶1。而海外市場這一比值一般都小于1。這說明日內(nèi)短線交易的特點還是非常明顯的。

　　目前市場的投資者結(jié)構(gòu)以及期貨與現(xiàn)貨市場交易制度的差異可能是導致短線交易頻繁的原因。

　　雖然目前基金與券商允許進入期指市場，但兩者只能以套保為目的，況且在參與之初不會有太大比例投入，因此，多數(shù)參與其中的投資者都是短線投機者。特別是新品種剛上市，多數(shù)人對未來走勢并沒有一個很好的預期，造成了短線交易頻繁。

　　我國期貨和現(xiàn)貨交易制度上的差異使得投資者更傾向于T+0嘗試，若現(xiàn)貨亦可進行T+0，相信期指的交易量與持倉量之比也會有所降低。

　　另外，需要說明的是，雖然投資者短線操作相當頻繁，但從走勢上來說，盤中出現(xiàn)T+0的機會并未像成交量與參與戶數(shù)所“反映”出的那么多，可見，投資者嘗試性操作占據(jù)了不小的比例。

　　問：期指上市的初期，為什么套利機會會持續(xù)出現(xiàn)？

　　答：從4份合約上市至今，套利機會不斷出現(xiàn)，個別合約的套利到期收益率盤中甚至超過了3%。作為一個新興的品種，我們認為在期指上市初期這也在情理之中。

　　這種機會的出現(xiàn)源于兩個方面：一是目前的投資者結(jié)構(gòu)注定了進行套利操作的人數(shù)有限；二是套利操作的相對復雜程度也在一定程度上限制了套利操作的進行。

　　目前，我國股指期貨市場剛對基金及券商機構(gòu)投資者開放，由于多方面的原因，在推出初期，兩者參與程度有限，市場中多數(shù)仍為中小投資者和一些私募資金。無論從投資策略的角度還是資金的角度，目前的投資者結(jié)構(gòu)都很難使套利功能得到有效的發(fā)揮；另外，即使有投資者進行了套利操作，其對現(xiàn)貨的選擇也多為ETF產(chǎn)品，很少有用現(xiàn)貨組合進行套利操作，這在一定程度上也造成了套利空間不會馬上消失，因此，目前出現(xiàn)一定的套利空間實屬正常。

　　另外，我們即使使用現(xiàn)貨股票進行套利操作，復制300指數(shù)收益也比較困難。由于目前還沒有300ETF，所以復制出300指數(shù)收益具有很大的不確定性，如果指數(shù)跟蹤有誤差，將會損失掉理論上套利所產(chǎn)生的利潤。這也是目前多數(shù)投資者參與套利情緒不高的原因之一。

　　問：目前部分投資者認為期貨引領(lǐng)了現(xiàn)貨，那么期貨對現(xiàn)貨是否有定價權(quán)呢？

　　答：從理論上說，期貨是對現(xiàn)貨未來的預期，因此，期貨對現(xiàn)貨具有一定的引領(lǐng)作用。高頻數(shù)據(jù)的檢驗結(jié)果，也對此有一定的支持。

　　雖然統(tǒng)計上具有一定的證據(jù)，但是，從目前市場投資者的結(jié)構(gòu)來看，說期貨引領(lǐng)現(xiàn)貨還為時尚早。作為現(xiàn)貨市場的主力資金，在期貨市場尚沒有話語權(quán)，其不會接受期貨市場的定價，況且，現(xiàn)貨市場是T+1的交易制度，因此，從整體來說，期貨引領(lǐng)現(xiàn)貨還是一個心理上的作用。

　　我們認為目前從短期來看，股指期貨市場對現(xiàn)貨市場還不具備顯著的影響力。不過從長期來看，隨著市場規(guī)模的擴大與成熟，具有價格發(fā)現(xiàn)功能的股指期貨必將對現(xiàn)貨市場產(chǎn)生重大的影響。

　　問：近期A股市場出現(xiàn)了連續(xù)的大幅下跌，有人認為是期指造成了A股市場的大跌，您是怎么看待的？

　　答：不管是否是巧合，從期指上市之日起，A股市場就開始了暴跌，這就免不了讓人聯(lián)想到A股市場的暴跌與期指有關(guān)。但對此，我們持否定的觀點。我們認為，大跌并不源于股指期貨，期指也并未對市場的下跌產(chǎn)生顯著的影響。

　　首先，A股市場暴跌的導火索是地產(chǎn)政策及高盛事件等利空因素的出現(xiàn)，其直接影響到了地產(chǎn)及銀行股——滬深300指數(shù)權(quán)重較大的成分股，從而造成了前期指數(shù)持續(xù)下跌，而期指下跌只是利空因素的反映。

　　其次，目前投資者結(jié)構(gòu)并不能支持期指引領(lǐng)現(xiàn)貨的結(jié)論，因此，即便期指上多數(shù)投資者選擇做空，作為現(xiàn)貨市場的主力——機構(gòu)投資者顯然還不能認可小眾市場的股指期貨所產(chǎn)生的定價，因此，我們說期指并沒有顯著放大現(xiàn)貨的下跌。

　　再次，我們看到，在歷史上，期指沒有推出之時，短期內(nèi)指數(shù)大幅下跌也曾出現(xiàn)。最近一次，始于2009年8月4日(3478點)的下跌速度和幅度要遠遠大于本次指數(shù)的調(diào)整。因此，認為期指放大了現(xiàn)貨的下跌也不能令人信服。