到目前為止，A股市場(chǎng)自去年創(chuàng)下1664點(diǎn)低位以來(lái)的反彈都可謂是順風(fēng)順?biāo)�。憑借滬指將近60%的漲幅，A股再度成為全球表現(xiàn)最好的市場(chǎng)之一。

　　然而，讓市場(chǎng)頗感憂慮的是，這輪主要依靠政策支撐和流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)的行情到底還能持續(xù)多久？在流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)向基本面支持轉(zhuǎn)換的過(guò)程中，經(jīng)濟(jì)發(fā)展等方面的不確定性因素會(huì)后否為觸發(fā)市場(chǎng)新一輪下跌的暗礁？

　　貨幣政策“動(dòng)態(tài)微調(diào)”引發(fā)想象

　　針對(duì)4月份新增信貸急跌的情況，中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)周小川5月15日在出席“2009陸家嘴論壇”時(shí)表示，4月份，央行在信貸政策方面沒(méi)有任何的調(diào)整。但是，在談到下一步貨幣政策走向時(shí)，周小川留有余地地表態(tài)稱，“根據(jù)中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際需要，貨幣政策進(jìn)行動(dòng)態(tài)微調(diào)是可以的，需要走一步看一步”。

　　不過(guò)，當(dāng)日周小川并沒(méi)有進(jìn)一步透露動(dòng)態(tài)微調(diào)的指向。巧合的是，同日出席該論壇的央行副行長(zhǎng)兼上�？偛恐魅翁K寧給出的官方注解是：“為了促進(jìn)貨幣供應(yīng)的適度增長(zhǎng)，人民銀行可以適度采取調(diào)整準(zhǔn)備金率、調(diào)整利率等方法來(lái)控制�！倍�曾任央行副行長(zhǎng)的吳曉靈同日接受媒體采訪時(shí)更是直陳，大量投放已經(jīng)引起了市場(chǎng)的關(guān)注、各家金融機(jī)構(gòu)的警惕、中央銀行和監(jiān)管當(dāng)局的重視，相信接下來(lái)的時(shí)間信貸投放會(huì)更加平穩(wěn)一些。

　　此次“貨幣政策動(dòng)態(tài)微調(diào)”的聲音一出，遂引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)于央行資金回籠力度可能增強(qiáng)的想象，權(quán)威機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)觀察人士也在第一時(shí)間對(duì)其進(jìn)行了不同角度的分析和解讀。主流觀點(diǎn)認(rèn)為，由于自去年11月以來(lái)央行一直實(shí)施的是寬松的貨幣政策,使得今年以來(lái)銀行新增貸款大幅增加，從而引發(fā)了對(duì)新增貸款去向和管理的擔(dān)憂。周小川此次表態(tài)要對(duì)貨幣政策適時(shí)微調(diào)，很有可能會(huì)適度收緊信貸。而收緊信貸也就意味著收縮流動(dòng)性，這對(duì)目前主要依靠流動(dòng)性來(lái)驅(qū)動(dòng)的股市行情來(lái)說(shuō)將是一個(gè)利空。

　　針對(duì)周小川的表態(tài)，中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家哈繼銘則表示,市場(chǎng)現(xiàn)在不需要那么多的流動(dòng)性,現(xiàn)在進(jìn)行一些微調(diào)是很有必要的�！安贿^(guò)在微調(diào)之前,也可以考慮其他的一些方法,不過(guò)早降低政策刺激的力量。”

　　流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)力量正在消減

　　“目前，影響A股市場(chǎng)的關(guān)鍵因素正在發(fā)生變化，推動(dòng)股市上漲的動(dòng)力之一即流動(dòng)性正在逐漸衰減�！比疸y證券中國(guó)策略分析師陳李如此表示。

　　根據(jù)瑞銀證券的判斷，流動(dòng)性動(dòng)力正在減弱的表現(xiàn)主要在于幾個(gè)方面。首先新增信貸不會(huì)繼續(xù)2009年一季度的泛濫態(tài)勢(shì)。一季度的新增信貸量達(dá)到4.58萬(wàn)億元。這個(gè)表面看起來(lái)令人振奮的消息卻潛伏著憂慮。因?yàn)�，過(guò)去大幅增加的信貸意味著未來(lái)信貸量可能急劇下滑，如果2009年全年的信貸量可以達(dá)到8萬(wàn)億元的規(guī)模(這是目前最樂(lè)觀的預(yù)期)，在一季度放出4.5萬(wàn)億元信貸后，接下來(lái)的9個(gè)月每月的平均新增信貸規(guī)模也不過(guò)只有4000億元左右。遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于前3個(gè)月的平均水平。廣義流動(dòng)性帶來(lái)的推動(dòng)力未來(lái)將逐漸減弱。

　　與此同時(shí)，狹義的流動(dòng)性也不再那么充沛。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，今年一季度末，股票型基金的平均倉(cāng)位達(dá)78.76%，比上一季度末平均70.42%的倉(cāng)位上升近8個(gè)百分點(diǎn)，基本達(dá)到牛市水平�！跋啾�2008年10月底的低水平，機(jī)構(gòu)投資者手持現(xiàn)金水平并不足以推動(dòng)股市繼續(xù)大幅上升。某種意義上，只有大規(guī)模的散戶入場(chǎng)，才能直接或者間接(通過(guò)基金)推動(dòng)股市上行�！� 陳李說(shuō)。

　　根據(jù)Wind資訊的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至5月18日，今年以來(lái)共發(fā)行了57只新基金，其中，股票型基金19只，混合型基金9只，債券型基金25只，貨幣型基金4只。據(jù)分析，按照股票型基金60%至90%的投資比例，440.98億元的募集金額會(huì)為股市帶來(lái)264.6至396.9億的入市資金量；而按照混合型基金30%至80%的投資比例計(jì)算，216.28億的募集金額會(huì)為股市帶來(lái)64.884億至172.8億元的入市資金量；債券型基金投資股市的比例極少，甚至有的債券型基金不參與二級(jí)市場(chǎng)的股票交易，故可忽略不計(jì)。所以此前新基金給股市帶來(lái)大約329.4至569.7億元的入市資金。同時(shí)，目前還有11只新基金在發(fā)，7只為偏股型基金，另4只均為債券型基金。“考慮到此前結(jié)束募集的新基金普遍都已快速建倉(cāng)，后市基金增量資金將主要來(lái)源于正在募集的7只偏股型基金，這意味著短期內(nèi)基金增量資金規(guī)模不會(huì)很大�！比f(wàn)隆咨詢分析師如此表示。

　　另?yè)?jù)中登公司數(shù)據(jù)，在3月份基金、QFII同時(shí)加快入市步伐之后，4月機(jī)構(gòu)開戶熱情顯著回落，月中機(jī)構(gòu)開戶數(shù)量環(huán)比出現(xiàn)大幅下降。其中證券投資基金4月新增開戶數(shù)為17戶，不足3月新增38戶的一半；QFII4月開戶數(shù)為4戶，不足前一個(gè)月開戶數(shù)的1/3。

　　行情震蕩與反復(fù)或不可避免

　　在流動(dòng)性因素減弱的同時(shí)，經(jīng)濟(jì)基本面能否成為行情發(fā)展的新的策動(dòng)力？招商證券在其最新推出的“A股市場(chǎng)2009年二季度投資策略報(bào)告”中指出，行情從流動(dòng)性推動(dòng)向基本面支持的轉(zhuǎn)變正在逐步明朗。

　　從去年4季度以來(lái)，在逆周期貨幣政策和財(cái)政政策的作用下，股市轉(zhuǎn)暖；從市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)來(lái)看，卻明顯體現(xiàn)出順周期的特征，尤其是先導(dǎo)型的周期類行業(yè)和與政策相關(guān)的行業(yè)�！澳嬷芷谡�策和順周期投資的事實(shí)，反映了市場(chǎng)從流動(dòng)性推動(dòng)到基本面支持的演繹過(guò)程�！闭猩套C券宏觀策略研究員陳文招如此表示。

　　根據(jù)招商證券的分析，流動(dòng)性行情必須得到基本面支持才能更具延續(xù)性。從流動(dòng)性推動(dòng)向基本面支持轉(zhuǎn)變的過(guò)程已經(jīng)歷了去庫(kù)存化后環(huán)比數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)、固定資產(chǎn)投資反彈(決定總需求增長(zhǎng)能否加速的惟一希望)兩個(gè)階段。已有證據(jù)證明，未來(lái)不久將看到國(guó)際貿(mào)易解凍，這將會(huì)把行情由流動(dòng)性推動(dòng)向基本面支持轉(zhuǎn)變?cè)偻七M(jìn)一步。

　　申銀萬(wàn)國(guó)證券研究所市場(chǎng)研究總監(jiān)桂浩明表示，此前支撐股市上漲千點(diǎn)的因素不外乎這樣三個(gè):首先是超跌反彈。后來(lái)股市之所以還能夠繼續(xù)上漲,最主要的是第二個(gè)因素，即流動(dòng)性寬裕起了作用。但如果僅僅是流動(dòng)性推動(dòng),那么這種行情顯然不是可靠的�，F(xiàn)實(shí)地說(shuō),那個(gè)引領(lǐng)行情上漲的又一個(gè)因素,只能是企業(yè)業(yè)績(jī),而這更多是會(huì)體現(xiàn)在藍(lán)籌股上。不過(guò),藍(lán)籌股的上漲行情并不是很流暢。說(shuō)到底,也就是因?yàn)槠髽I(yè)業(yè)績(jī)這個(gè)因素還不是很有力量。時(shí)下,人們只能說(shuō)宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了向好的跡象,但是卻很難說(shuō)實(shí)體經(jīng)濟(jì)有了多么明顯的好轉(zhuǎn)。

　　“所以，就目前行情來(lái)說(shuō)，超跌反彈已經(jīng)過(guò)去,而流動(dòng)性進(jìn)一步發(fā)揮作用的空間已經(jīng)不大,而企業(yè)業(yè)績(jī)的因素還不具備全面產(chǎn)生作用的條件。因此,大盤在此位置附近將會(huì)出現(xiàn)較大的震蕩與反復(fù)。”桂浩明說(shuō)。記者：張漢青